【新浪财经】新高教集团(02001)业绩增速维持高位，经营效率持续提升

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新高教集团公布20年上半年收入为人民币6.41亿元，同比增长28.0%；经调整净利润为人民币3.30亿元，同比增长46.0%，超出我们的预期。受新冠疫情导致的开学延迟影响，公司将各学校的课程延期至8月，从而在20年上半年产生了6,390万元的递延收入。加回这项一次性递延收入后，公司在20年上半年的收入达到7.05亿元，同比增长40.7%。此外，受疫情影响，公司还在20年上半年向学生退还了约人民币3600万元的住宿费。

强劲的内生增长。新高教集团在加回因课程延期两个月而导致的一次性递延收入后，20年上半年，公司调整后收入为人民币7.05亿元，同比增长40.7%，收入的大幅提升主要得益于强劲的内生增长以及华中学校的并表。由于在2019年政府工作报告中宣布的高职百万扩招政策，新高教集团在19/20学年的在校生人数达到110,533人，同比增长18.2%。其中有5,264名新生来自社会四类人员如退伍军人，农民工及下岗工人等。

运营效率不断提高带动利润率增长。加回递延收入后，新高教集团在20年上半年的经调整毛利达到人民币4.02亿元，同比增长49.6%；毛利率为57.0%，同比增长3.4个百分点。毛利率的扩大主要得益于在校生人数和学费的提升带动了收入的大幅增长，且收入的增幅超过成本端的增幅。此外，由于新并表学校及现有学校的运营效率不断提高，新高教集团的行政费用在20年上半年也控制在了人民币2560万元，同比下降15.0%。尽管集团的财务费用在20上半年增长至人民币5500万元，同比增速为5.2%，公司的借款利率却同比下降0.66个百分点至2.84%，从而体现了新高教集团强大的融资能力。

并购重启。新高教集团在2020年分别完成了两起少数股东权益的并购，分别收购了河南学校45%的股权以及广西学校39%的股权。我们认为收购少数股东权益也将是一张安全牌，将经营相关的风险降至最低。此外，公司公告20年上半年在手现金总额为人民币9.93亿元，同比增长109.3%。并且，集团将在今年9月收取约人民币13亿元的新学期学费，因此我们预计新高教集团在9月的现金总额将达到人民币23亿元。考虑行业在2019年和2020年第一季度所有并购的生均成本约为人民币90,714元，新高教集团将有能力收购一所在校生人数约25,400人的学校。同时，管理层于8月27日宣布了对云南职业学校的并购，总对价为人民币3,000万元，对应PE估值仅为6.4倍，也体现了集团强大的议价能力。因此，我们相信强劲的现金流将有助于新高教在未来重启外延并购。

维持买入。鉴于集团强劲的内生增长，新并购院校运营效率的不断提高以及未来潜在的并购机会，我们维持公司20年至22年每股收益分别为人民币0.38、0.47元以及0.57元不变。我们维持目标价7.91港元，对应20年18.6倍市盈率。由于目标价相对现价仍有26.4%的上升空间，我们维持买入评级。